近日，AI營(yíng)銷(xiāo)出海龍頭鈦動(dòng)科技在港股上市進(jìn)程中持續(xù)加碼資本陣容。繼2月27日正式向港交所遞表后，公司于3月6日通過(guò)公告進(jìn)一步強(qiáng)化中介團(tuán)隊(duì)配置：中金公司與摩根大通繼續(xù)擔(dān)任聯(lián)席保薦人兼整體協(xié)調(diào)人，同時(shí)新增建銀國(guó)際與華泰金融控股（香港）出任整體協(xié)調(diào)人。

作為2017年成立的行業(yè)新銳，鈦動(dòng)科技憑借“AI+出海營(yíng)銷(xiāo)”的賽道紅利實(shí)現(xiàn)快速成長(zhǎng)，以毛利率超82%、凈利率超40%的亮眼業(yè)績(jī)，成為AI賽道中的盈利標(biāo)桿。然而，其上市之路并非坦途。公司曾于2024年啟動(dòng)A股上市輔導(dǎo)，后因宏觀政策及融資戰(zhàn)略調(diào)整終止，轉(zhuǎn)而沖刺港股市場(chǎng)。光鮮業(yè)績(jī)背后，其依賴少數(shù)海外頭部媒體平臺(tái)、以墊資與信用擴(kuò)張為核心的商業(yè)模式導(dǎo)致應(yīng)收賬款高企等暗藏風(fēng)險(xiǎn)漸顯。

從A股轉(zhuǎn)戰(zhàn)港股

資料顯示，鈦動(dòng)科技是一家AI營(yíng)銷(xiāo)科技公司，專注于為全球商業(yè)增長(zhǎng)提供效果導(dǎo)向的營(yíng)銷(xiāo)解決方案。公司以“鈦極多模態(tài)大模型”為技術(shù)底座，借助云端營(yíng)銷(xiāo)工具Tec-Ad、Tec-Creative及一體化營(yíng)銷(xiāo)多智能體Navos等產(chǎn)品，為客戶提供從出海洞察、創(chuàng)意生成到智能投放的全鏈路AI解決方案。

作為領(lǐng)先的AI營(yíng)銷(xiāo)科技公司，2025年已服務(wù)超10萬(wàn)家廣告主，涵蓋電商、游戲、文娛、本地生活等領(lǐng)域。但鈦動(dòng)科技的上市征程卻并不平坦，沖刺A股卻未能成功，轉(zhuǎn)戰(zhàn)港股的背后，或是其對(duì)上市規(guī)則的適配困境與融資戰(zhàn)略的無(wú)奈調(diào)整。

招股書(shū)披露，鈦動(dòng)科技曾為籌備A股上市申請(qǐng)，與中信證券訂立輔導(dǎo)協(xié)議，并于2024年1月12日向中國(guó)證監(jiān)會(huì)廣東監(jiān)管局辦理上市輔導(dǎo)備案。經(jīng)考慮當(dāng)時(shí)的宏觀政策及公司自身的融資戰(zhàn)略，自主決定終止A股上市計(jì)劃。時(shí)隔兩年后，公司于2026年1月8日，與中信證券正式終止輔導(dǎo)協(xié)議。

業(yè)內(nèi)人士表示，從現(xiàn)實(shí)監(jiān)管來(lái)說(shuō)，A股對(duì)科技企業(yè)的盈利穩(wěn)定性、合規(guī)與行業(yè)屬性審核更嚴(yán)格，AI應(yīng)用類企業(yè)在A股估值體系中恐難以獲得高溢價(jià)；而港交所對(duì)AI應(yīng)用、出海科技更友好，審核節(jié)奏更可控。在此背景下，鈦動(dòng)科技轉(zhuǎn)身向港交所遞交招股書(shū)。

依賴少數(shù)媒體合作伙伴

從渠道結(jié)構(gòu)來(lái)看，鈦動(dòng)科技的營(yíng)銷(xiāo)投放高度集中于少數(shù)核心媒體伙伴，形成了顯著的渠道依賴特征，這也為其帶來(lái)多重經(jīng)營(yíng)挑戰(zhàn)。

盡管鈦動(dòng)科技宣稱與Meta、Google、TikTok、Snap等全球領(lǐng)先的媒體合作伙伴建立長(zhǎng)期合作關(guān)系，并擁有覆蓋200多個(gè)國(guó)家和地區(qū)的廣泛媒體平臺(tái)和達(dá)人網(wǎng)絡(luò)。但近年來(lái)，三家主要合作伙伴合計(jì)支付營(yíng)銷(xiāo)成本占比穩(wěn)定在88.7%至90.8%之間，說(shuō)明營(yíng)銷(xiāo)成本高度集中于這三家機(jī)構(gòu)。

鈦動(dòng)科技也在招股書(shū)中提示，其大部分媒體資源來(lái)源于少數(shù)媒體合作伙伴。因此，公司的運(yùn)營(yíng)面臨與這些主要媒體合作伙伴相關(guān)的集中度及對(duì)手方風(fēng)險(xiǎn)?！坝捎谖覀兊拇蟛糠譅I(yíng)銷(xiāo)成本來(lái)自主要媒體平臺(tái)，若與該等平臺(tái)的關(guān)系終止、暫?；虬l(fā)生重大不利變動(dòng)，可能導(dǎo)致廣告投放中斷，進(jìn)而對(duì)我們的業(yè)務(wù)、經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)及財(cái)務(wù)狀況造成負(fù)面影響?！?/p>

此外，鈦動(dòng)科技在招股書(shū)中也表示，全球或地區(qū)經(jīng)濟(jì)、政治及監(jiān)管狀況的變化也可能對(duì)公司的業(yè)務(wù)、財(cái)務(wù)狀況及經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)?cè)斐刹焕绊憽?/p>

業(yè)內(nèi)專家指出，鈦動(dòng)科技這種“少數(shù)伙伴包攬絕大多數(shù)營(yíng)銷(xiāo)投入”的結(jié)構(gòu)，使得公司流量采購(gòu)與業(yè)務(wù)開(kāi)展與特定平臺(tái)高度綁定，議價(jià)能力與運(yùn)營(yíng)靈活性均受到制約。

高增長(zhǎng)背后現(xiàn)流動(dòng)性隱憂

根據(jù)招股書(shū)，鈦動(dòng)科技的收入主要源自AI營(yíng)銷(xiāo)解決方案，一小部分來(lái)自定制化達(dá)人營(yíng)銷(xiāo)解決方案。公司近年收入保持高速增長(zhǎng)，2023年、2024年及2025年前三季度分別實(shí)現(xiàn)收入0.73億美元、1.02億美元及1.30億美元。同期，毛利率分別為84.6%、82.4%及82.2%。經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)分別為0.38億美元、0.53億美元及0.57億美元。

根據(jù)弗若斯特沙利文的資料，按2024年收入計(jì)算，鈦動(dòng)科技在中國(guó)本土出海AI營(yíng)銷(xiāo)科技提供商中位居榜首。盡管鈦動(dòng)科技營(yíng)收與利潤(rùn)高增，但財(cái)務(wù)模型高度依賴墊資與信用擴(kuò)張，應(yīng)收賬款高企、回款壓力、流動(dòng)性緊張成為突出風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)，也為其港股IPO之路增添了不確定性。

從數(shù)據(jù)來(lái)看，鈦動(dòng)科技的貿(mào)易及其他應(yīng)收款項(xiàng)凈額由2023年底的2.54億美元，增加58.2%至2024年底的4.02億美元，并進(jìn)一步增加38.5%至2025年三季度末的5.57億美元，占流動(dòng)資產(chǎn)比重超50%，增速持續(xù)高于營(yíng)收增速，應(yīng)收規(guī)模接近年收入的4倍。該模式下，公司先行向媒體平臺(tái)墊付巨額流量成本，再向廣告主回款，形成預(yù)付-應(yīng)收的資金占用閉環(huán)，在行業(yè)上行期放大收入，下行期則形成財(cái)務(wù)“堰塞湖”。

巨額應(yīng)收賬款的背后，是現(xiàn)金流承壓、壞賬損失等多重風(fēng)險(xiǎn)的疊加。近兩年來(lái)，鈦動(dòng)科技的流動(dòng)比率一直維持在1.2倍，短期償債壓力明顯。

盡管鈦動(dòng)科技稱應(yīng)收賬期約38至48天、客戶資質(zhì)優(yōu)良，且已計(jì)提減值準(zhǔn)備，但應(yīng)收賬款規(guī)模持續(xù)攀升意味著資產(chǎn)質(zhì)量下降與周轉(zhuǎn)效率承壓。疊加定制化達(dá)人營(yíng)銷(xiāo)業(yè)務(wù)毛利率持續(xù)下滑，由2023年的22.1%降至2024年的19.6%，2025年前三季度進(jìn)一步降至15%，整體盈利韌性面臨考驗(yàn)。

在業(yè)內(nèi)人士看來(lái)，鈦動(dòng)科技的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)本質(zhì)是高增長(zhǎng)業(yè)務(wù)模式與資金周轉(zhuǎn)效率的矛盾：上市募資能階段性緩解流動(dòng)性壓力，但長(zhǎng)期仍需優(yōu)化墊資結(jié)構(gòu)、提升回款管理、分散客戶與媒體集中度，才能實(shí)現(xiàn)規(guī)模與現(xiàn)金流的平衡。